【华创食饮】桃李面包：收入稳健增长，疫情放大优势

根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。

本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。

主要观点

事项

事项：公司发布2019年年报及2020年一季报，2019年实现收入56.44亿元，同增16.77%；归母净利润6.83亿元，同增6.42%。单Q4收入15.22亿元，同增16.29%，归母净利润1.80亿元，同增0.50%，拟每10股派发现金红利10元。2020 Q1实现收入13.23亿元，同增15.79%；归母净利润1.94亿元，同增60.47%，业绩超市场预期；Q1经营活动现金流净额为1.97亿元，同增34.40%。

评论

19年收入稳健增长，Q1疫情冲击加快抢占份额。公司2019年实现收入保持稳健增长，主要系成熟市场持续下沉及积极新市场开拓导致。分区域看，东北、华北分别实现营收26.74/13.26亿元，同增14.21%/17.92%，成熟市场仍保持良好增长；华东、华南、华中市场分别实现营收11.67/3.82/0.12亿元，同增19.75%/23.56%/71.82%，保持较快增长；西南、西北市场实现营收6.81/4.16亿元，同增17.82%、18.17%。单Q4收入15.22亿元，同增16.29%，保持良好扩张节奏。20Q1实现收入13.23亿元，同增15.79%，其中成熟市场东北、华北分别实现收入6.39/3.31亿元，同增20.36%/27.82%，主要系疫情冲击下竞品复工受限，公司在渠道及产能布局上优势凸显，借助疫情反而抢占市场份额。

19年快速扩张致费用投放加大，疫情期间盈利能力大幅提升。公司2019年毛利率39.57%，同比基本持平；销售费用率21.76%，同增1.1pcts，主要系老市场加快渠道下沉、新市场加快开拓节奏及部分区域竞争加剧导致；管理费用率1.80%，同比基本持平；综上，公司19年净利率同降1.18pcts至12.11%。20Q1公司毛利率为43.20%，同增3.91pcts，销售费用率20.73%，同降2.26pcts，管理费用率2.61%，同降0.13pct，20Q1净利率同增4.09pcts至14.70%，主要系疫情期间费用投放及促销大幅减少所致，预计随疫情逐步稳定后，盈利能力回归正常水平。

产能建设稳步推进，加快扩张步伐。公司全国化产能布局稳步推进，19年末武汉工厂投产，20年2月山东工厂投产，沈阳、江苏、浙江、四川、青岛项目亦按计划进行。展望全年，疫情期间公司工厂复工及物流保障顺利，产能利用率快速恢复，公司无论是在产能全国化布局，还是在渠道掌控力上均强于中小品牌，疫情冲击放大龙头竞争优势，强势市场加快扩张步伐，加快份额提升。疫情稳定后，我们预计公司在新产能配合下加快新市场扩张步伐抢占份额，短期折旧摊销及费用投放或有所加大，但中长期来看，随着产能逐步爬坡及市场稳步扩张，规模效应有望持续强化，赛道壁垒持续加深。

盈利预测、估值及投资建议

公司为短保面包龙头，产能布局及渠道优势明显，未来随着全国化布局继续完善，规模效应逐步显现，盈利能力有望稳步提升，考虑到Q1业绩超预期，我们调整2020-2022年EPS为1.24/1.47/1.68元（原预测19-21年EPS为1.08/1.24/1.45元），对应PE为43/36/32倍。我们给予21年40倍目标PE，上调目标价至59元，维持“推荐”评级。

风险提示

全国化布局不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。

欢迎扫码创见小程序阅读

相关研究报告

团队介绍

华创食品团队获2019年新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。

组长，首席分析师：方振

CFA，复旦大学经济学硕士，4年食品饮料研究经验，曾就职于中信证券、安信证券，2018年加入华创证券研究所。

分析师：于芝欢

厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司，2019年加入华创证券研究所。

分析师：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。

助理研究员：杨传忻

英国帝国理工学院硕士，2018年加入华创证券。

助理研究员：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券。

研究所所长，大消费组长：董广阳

上海财经大学经济学硕士。11年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第一，2019年获新财富、金麒麟、上证报等最佳分析师第一，金牛奖最具价值分析师等奖项。

欢迎关注华创食饮团队

长按识别二维码关注我们

免责声明

本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本公司与作者在自身知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。

本报告信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。

报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。

本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利，未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易，并严格遵照监管机关有关投资者适当性要求，做好自身适当性评估和和认定事宜。如您坚持进行证券市场交易，请咨询有关专业机构或专业人士。市场有风险，投资需谨慎。